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Un système de règlement livraison paneuropéen : Clearing

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Clearing : CLEARNET

Depuis sa fusion avec LCH (London Clearing House) en 2003, Clearnet est contrôlé à 51,3 % par le groupe Euronext (41,5 par Euronext et 9,8 par Euroclear) et 45,1 % par les usagers (le reliquat de 3,6 % détenu par le London Métal Exchange est destiné à être rétrocédé). Clearnet est une banque de compensation qui remplit deux fonctions : une fonction d’intermédiation et une fonction de contrepartie. Dans sa fonction d’intermédiation, Clearnet dispose avec Euroclear d’un système de prêt pour l’achat de titres. Dans sa fonction de contrepartie, Clearnet est dotée d’un total de fonds propres (capital et fonds de garantie) lui permettant de couvrir des pertes jusqu’à 130 milliards d’euros. À son tour, Clearnet bénéficie de la garantie inconditionnelle des différentes bourses qui la composent. En tant que contrepartie centrale, Clearnet supprime le risque de contrepartie entre ses membres qui est transféré sur la banque de compensation. Clearnet comprend 53 membres dont 15 membres étrangers disposant d’un système de remote access (accès à distance).

La fusion avec LCH a permis de rationaliser les technologies et d’harmoniser les procédures. Les usagers ont le choix d’utiliser LCH ou Clearnet. La fusion devrait baisser les coûts de 19 % en quatre ans (sans compter les économies dues à la non-duplication des investissements technologiques). On s’attend à ce que le bénéfice d’exploitation double d’ici 2006 (70 % du profit additionnel étant reversés aux utilisateurs sous forme de baisse des frais de transaction). En contrepartie, la fusion pose des problèmes de régulation (Clearnet relève de quatre juridictions) et de position dominante (le LSE exige des accords de réciprocité).

 Les fonctions de Clearnet

Entre le front office (trading) et le back-office (livraison/paiement), Clearnet remplit trois fonctions :

  • la fonction de compensation : Clearnet calcule la position nette de chacun des participants correspondant à telle valeur, en telle devise, à telle date de règlement ; c’est sur cette base que se font la livraison des titres et le règlement cash ;
  • la fonction de contrepartie centrale : Clearnet joue le rôle de contrepartie entre l’acheteur et le vendeur. La transaction fait l’objet d’une novation : Clearnet se substitue aux parties de la transaction. Le système Clearnet supprime ainsi le risque de contrepartie entre les membres de Clearing tout en assurant l’anonymat des transactions ;
  • la fonction de garantie : Clearnet garantit aux participants la bonne fin des opérations ; en cas de défaillance d’une des parties, Clearnet assure la finalisation de la transaction pour la partie survivante.
  • Le modèle de garantie de Clearnet est une combinaison de deux systèmes : le modèle defaulterpay qui nécessite un volume de fonds propres suffisant auprès de la clearing house et le modèle survivorpay qui repose sur un système de gestion commune des risques par les membres.
  • La garantie du défaillant (defaulterpay model) : la bonne fin de la transaction est assurée par la mobilisation du collatéral déposé par le membre défaillant. Si le collatéral se révèle insuffisant, la perte est couverte par les fonds propres de Clearnet.
  • La garantie du survivant (survivor-pay model) : si cette garantie est insuffisante, les pertes résiduelles sont couvertes par un système de par¬tage des pertes entre tous les membres (y compris ceux qui ne sont pas parties à la transaction litigieuse) à travers un fonds de garantie solidaire.
  • Le traitement des pertes se fait à plusieurs niveaux :
  • les dépôts de marge (marges initiales et marges de fluctuation) fixées par Clearnet pour chacun des membres en fonction de sa position,
  • le Fonds de Garantie de Compensation (de 220 millions d’euros). Chaque membre contribue sous forme de dépôt de cash auprès d’une banque centrale qui délivre en retour une garantie en faveur de Clearnet ou sous forme de collatéral représenté par le dépôt de titres éligibles. Le montant des contributions est calculé en fonction du montant des risques non collatéralisés du participant (i.e. non couvert par les dépôts de marge) rapporté au total des risques non collatéralisés de l’ensemble des membres. Le montant des contributions est réévalué chaque mois suivant l’évolution des cours et le montant des transactions,
  • un contrat d’assurance (montant maximum de 220 millions d’euros),
  • les fonds propres de Clearnet (130 millions d’euros),
  • la garantie inconditionnelle des bourses membres d’Euronext.

Les participants

Les Clearing Members (CM) du système Clearnet appartiennent à deux catégories : les membres individuels (Individual Clearing Member ou ICM) et les membres généraux (General Clearing Member ou GCM). Les ICM assurent la compensation et le règlement des ordres passés par eux-mêmes en tant tour-opérateurs ou market makers, intermédiaire sur le mar,e de la Dette ou encore pour le compte de clients qui n’ont pas accès au marché. Les GMC ont les mêmes fonctions que les ICM, mais ils peuvent rassi intervenir comme compensateurs des trading members.

Les Clearing Members doivent justifier auprès des autorités de tutelle de l’adéquation de leurs niveaux de fonds propres (capital requirements). Le montant des fonds propres minimum dépend du type de marché et de a catégorie du Clearing Member (ICM ou GCM). sur les marchés réglementés le capital minimum est de 10 millions d’euros pour les ICM (ou 5 millions d’euros plus une garantie bancaire de 5 millions) et de 25 à 37.5 millions d’euros pour les GMC (suivant le nombre de sous-compen- sateurs ayant souscrit un contrat de sous-compensation) ou une combinaison de fonds propres et de garantie bancaire (15 millions d’euros de fonds propres plus la différence sous forme de garantie bancaire). Pour traiter les obligations d’État, du fait des volumes en cause (garantis par Clearnet), e? Clearing Members doivent non seulement justifier d’un montant minimum de fonds propres (30 millions d’euros) mais aussi d’un rating fixé par es agences de rating (Reuters, Standard & Poor’s).

En outre, les CM doivent souscrire à certaines obligations :

  • signer un clearing agreement avec Clearnet qui reprend toutes les obli¬gations des membres de clearing ainsi que les conditions d’accès,
  • souscrire au Fonds de Garantie (Clearing Guarantee Fund),
  • ouvrir des comptes de règlement, en l’occurrence un compte cash auprès de la Banque de France (Compte de règlement Courant ou CRC) et un compte titres auprès d’Euroclear.

Les procédures

 Le déroulement des opérations

Les opérations sont enregistrées sur les plates-formes NSC-VE (pour les titres cotés SBF – Société de Bourse Française ou NM – Nouveau Mar¬ché) et NSC-VL (pour le marché des prêts et emprunts de titres). Les ordres sont traités en temps réel ou à intervalle régulier – sauf pour les titres côtés sur le Marché libre (marché OTC) qui est un marché « price- driven ». Dès que les ordres sont enregistrés, il y a novation : Clearnet se substitue aux parties et s’interpose entre elles. Clearnet devient la contre¬partie acheteuse du vendeur et la contrepartie vendeuse de l’acheteur.

À la fin de chaque journée, Clearnet établit le solde de compensation de chaque membre aussi bien pour les titres que pour le cash dont le règle¬ment/livraison doit avoir lieu le lendemain (t+1). La position nette de cha¬que membre compensateur correspond à un titre donné, pour une échéance donnée, dans une monnaie donnée. Quand les positions nettes sont connues, Clearnet calcule les appels de marge et le paiement des pri-mes pour les produits dérivés à échéance du contrat (liquidation ou recon¬duction). En fin de journée, Clearnet communique aux organismes de règlement/livraison les paiements en cash et les livraisons de titres à effec-

tuer le lendemain. Euronext débite directement le compte de règlement auprès de la Banque de France (le compte du CM ou le compte d’un cor¬respondant PR – Participant de règlement). Si le compte n’est pas suffi¬samment approvisionné, Clearnet constate la défaillance du CM.

La défaillance d’un membre de clearing

Au cas où un membre du clearing est incapable de livrer les titres ou d’effectuer le paiement du cash, le système recourt à plusieurs méthodes pour éviter la suspension des paiements.

1) Prêts/emprunts automatiques de titres

En tant que contrepartie garantissant la bonne fin des opérations, Clearnet doit livrer les titres à l’acheteur en cas de défaillance du vendeur. En effet le vendeur risque d’éprouver des pertes en cas de non-livraison ou de livraison partielle des titres. Cette situation peut déclencher une crise systémique (il doit à son tour livrer les titres à un tiers et ainsi de suite). Clearnet va donc rechercher un financement pour se procurer les titres manquant ou à défaut emprunter les titres auprès d’un autre CM.

2)  Livraison partielle des titres

Si Clearnet se révèle incapable de lever les titres manquants sur le mar¬ché, il peut procéder à une livraison partielle dans la mesure des titres qu’il a réussi à se procurer, afin de limiter le préjudice subi par l’acheteur.

3) Opérations de sell-in ou de buy-out

En cas de défaillance dans la livraison des titres, Clearnet procède à l’achat des titres se substituant ainsi au vendeur incapable de fournir les titres (buyin procédure). En cas de défaillance dans le règlement du cash, Clearnet vend les titres afin de se procurer le cash nécessaire pour se substituer à l’acheteur incapable d’effectuer le règlement. Les deux opérations se font suivant une procédure bien déterminée qui s’étend sur plusieurs jours afin d’assurer à l’opération les meilleures conditions de transparence. Une buy-in procédure peut être initiée par anticipation si l’organisme de compensation estime qu’il y a un risque de défaut. La procédure peut être également déclenchée à l’initiative de l’acheteur. Le cours retenu est le cours de clôture. En cas de défaillance technique, Clearnet peut transférer la position sur un autre CM après avoir liquidé la position du CM défaillant à hauteur de ses appels de marge afin de réduire son exposition.

La gestion des risques

En tant que banque de contrepartie, Clearnet garantit la finalité des opérations de clearing, c’est-à-dire la livraison des titres et le paiement cash. Clearnet se substitue ainsi aux parties de la transaction. Pour les usagers, le risque de contrepartie est supprimé. Le risque sur les parties est

transféré sur l’organisme de compensation. Clearnet est à son tour garanti par ses fonds propres et contre-garanti (caution solidaire) par les bourses membres d’Euronext. Le contrôle des risques se fait à trois niveaux :

  • les critères de sélection des membres de clearing et le contrôle continu des risques de crédit au moyen d’audits,
  • le contrôle des règles prudentielles (mouvement des positions, exposition aux risques de marché, situation financière des membres),
  • les appels de marge.

Un département spécialisé de Clearnet assure la supervision en continu des membres. Les audits portent sur les engagements financiers des membres, le respect des limites (de risque et de position) et le risque de crédit représenté par chaque membre.

Clearnet suit l’évolution des positions prises par les CM afin d’éviter la concentration d’une position sur des titres ne bénéficiant pas d’une liquidité suffisante. Dans ce cas, Clearnet peut de sa propre initiative émettre des appels de marge spécifiques pour tenir compte d’une prise de risque qu’il juge excessive. Le concept de « limite d’emprise » {position limit) est particulier aux marchés des dérivés : il traduit une concentration excessive sur un instrument soit sous forme de pourcentage soit sous forme de nombre de contrats. L’exposition au risque est calculé suivant le rapport entre la marge initiale et la situation financière du CM ou de son client. L’évaluation du risque de crédit retient le niveau des fonds propres et le rating du CM. Afin de s’assurer qu’un CM est en mesure de faire face à la défaillance d’une contrepartie, Clearnet impose le nantissement de colla-téral sous forme de marge initiale et/ou de marge de fluctuation. Le mon-

tant des appels de marge dépend des instruments cotés (actions, obligations, dérivés, marchés réglementés, marchés libres). Il représente la différence entre le cours fixé au moment de la transaction et le cours obtenu au moment de la liquidation de la position. Les appels de marge ont lieu sur une base quotidienne.

Le système de compensation CLEARING 21

A l’origine. Clearing 21 était un système de compensation développé conjointement par le CME (Chicago Mercantile Exchange) et le NYMEX (New York Mercantile Exchange) pour le traitement des produits dérivés sur les taux d’intérêt et les matières premières. En 1997, ParisBourse (aujourd’hui Euronext Paris) conclut un échange technologique avec le CME et le NYMEX aux termes duquel le CME faisait l’acquisition du système de trading NSC développé par ParisBourse. En échange, Clearnet était autorisé à utiliser le système Clearing 21. Conçu pour le traitement des produits dérivés, Clearnet a adapté le système Clearing 21 au marché français pour traiter également les transactions sur actions, obligations et instruments de la dette. Désormais les membres d’Euronext utilisent un même système de trading qui enregistre tous les ordres en temps réel.

Les principales caractéristiques techniques et fonctionnelles de Clearing 21 peuvent se résumer ainsi :

  • un système unique de traitement sur tous les marchés,
  • un échange de données normalisées entre l’organisme de compensation et ses membres,
  •  une architecture modulaire ouverte et évolutive,
  • un traitement des ordres en temps réel,
  • une gestion en temps réel du risque de marché.

Les infrastructures

Clearing 21 comprend 5 modules organisés sur trois niveaux : les infrastructures, l’enregistrement et la gestion des positions, le calcul des risques et les appels de marge. Le Module « Produit » définit les produits et les contrats compensés par Euronext. Le Module « Organisation et gestion des comptes » définit les caractéristiques de la clearing house, des clearing members et des comptes de clearing ainsi que les relations entre eux. La gestion est partagée entre Clearnet (les clearing houses et les trading members) et les membres (la gestion des comptes). Clearing 21 est conçu pour enregistrer les paramètres de plusieurs systèmes de compensation et de plusieurs catégories de membres (clearing members et trading members). L’architecture du module de gestion des comptes permet de suivre l’état des positions et du collatéral. Les positions des membres sont regroupées en quatre catégories suivant l’origine des transactions : « House » (ordres pour compte propre), « Market maker », « Client », « Défaut ». Chaque catégorie comprend deux niveaux de comptes : les Position Accounts (PA) et les Performance Bond Accounts (PB) pour la gestion des garanties aux-quels s’ajoutent les Settlement Accounts (SA) ou comptes de règlement qui sont communs aux différents types de transactions. Il n’y a qu’un compte de règlement par Clearing Organisation (CO).

 La gestion des positions

Les membres ont accès à deux modules : un module d’ajustement des positions et un module de gestion des positions. Le module d’ajustement des positions (PGMS ou Posting and Give-up Management System) permet d’enregistrer les ordres en temps réel à partir du système de trading NSC. L’enregistrement peut être manuel (suivant les capacités du back office), systématique (suivant des paramètres fixés à l’avance) ou automatique (en fonction d’instructions permanentes). Le module PGMS enregistre également les corrections des ordres. Enfin il permet de transférer des ordres à un autre CMF (Clearing Member Firnï) ou de transférer une position sur le marché des dérivés soit en interne sur un autre compte soit en externe sur un autre CMF. Le module de gestion des positions (Positions Module) enregistre toutes les modifications qui affectent la position :

  • la liquidation d’une position,
  • l’annulation d’une position qui n’est pas levée ou renouvelée à l’échéance,
  • la compensation bilatérale d’une position courte avec une position longue,
  •  la compensation multilatérale de la position nette des clearing mem- bers.

 Le calcul des risques et les appels de marges

Le Module PB (Performance Bond) est utilisé pour la gestion des risques et le calcul des appels de marge. Utilisant la méthode SPAN (Standard Portfolio Analysis ofRisk), il permet d’effectuer le calcul des primes des produits dérivés et des appels de marge pour tous les autres instruments de marché.

L’adoption du système Clearing 21 a permis d’améliorer les performances de Clearnet. Le nouveau système a produit des gains sensibles de productivité dans différents domaines :

  • le système d’accès et la maintenance technique,
  • le traitement des opérations.

Clearnet 21 s’est imposé comme système de référence aux autres membres d’Euronext.

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Vidéo : Un système de règlement livraison paneuropéen : Clearing

Vidéo démonstrative pour tout savoir sur : Un système de règlement livraison paneuropéen : Clearing

http://www.youtube.com/watch?v=t6uJxDeWkZ4 [tab:END]

One Response to "Un système de règlement livraison paneuropéen : Clearing"

  1. gagnerdelargentbourse.fr  24 novembre 2014 at 10 h 10 min

    Sublime lecture, merci beaucoup !!!

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