La fusion avec LCH a permis de rationaliser les technologies et d’harmoniser les procédures. Les usagers ont le choix d’utiliser LCH ou Clearnet. La fusion devrait baisser les coûts de 19 % en quatre ans (sans compter les économies dues à la non-duplication des investissements technologiques). On s’attend à ce que le bénéfice d’exploitation double d’ici 2006 (70 % du profit additionnel étant reversés aux utilisateurs sous forme de baisse des frais de transaction). En contrepartie, la fusion pose des problèmes de régulation (Clearnet relève de quatre juridictions) et de position dominante (le LSE exige des accords de réciprocité).
Entre le front office (trading) et le back-office (livraison/paiement), Clearnet remplit trois fonctions :
Les Clearing Members (CM) du système Clearnet appartiennent à deux catégories : les membres individuels (Individual Clearing Member ou ICM) et les membres généraux (General Clearing Member ou GCM). Les ICM assurent la compensation et le règlement des ordres passés par eux-mêmes en tant tour-opérateurs ou market makers, intermédiaire sur le mar,e de la Dette ou encore pour le compte de clients qui n’ont pas accès au marché. Les GMC ont les mêmes fonctions que les ICM, mais ils peuvent rassi intervenir comme compensateurs des trading members.
Les Clearing Members doivent justifier auprès des autorités de tutelle de l’adéquation de leurs niveaux de fonds propres (capital requirements). Le montant des fonds propres minimum dépend du type de marché et de a catégorie du Clearing Member (ICM ou GCM). sur les marchés réglementés le capital minimum est de 10 millions d’euros pour les ICM (ou 5 millions d’euros plus une garantie bancaire de 5 millions) et de 25 à 37.5 millions d’euros pour les GMC (suivant le nombre de sous-compen- sateurs ayant souscrit un contrat de sous-compensation) ou une combinaison de fonds propres et de garantie bancaire (15 millions d’euros de fonds propres plus la différence sous forme de garantie bancaire). Pour traiter les obligations d’État, du fait des volumes en cause (garantis par Clearnet), e? Clearing Members doivent non seulement justifier d’un montant minimum de fonds propres (30 millions d’euros) mais aussi d’un rating fixé par es agences de rating (Reuters, Standard & Poor’s).
En outre, les CM doivent souscrire à certaines obligations :
Les opérations sont enregistrées sur les plates-formes NSC-VE (pour les titrès cotés SBF – Société de Bourse Française ou NM – Nouveau Marché) et NSC-VL (pour le marché des prêts et emprunts de titres). Les ordres sont traités en temps réel ou à intervalle régulier – sauf pour les titrès côtés sur le Marché libre (marché OTC) qui est un marché « price- driven ». Dès que les ordres sont enregistrés, il y a novation : Clearnet se substitue aux parties et s’interpose entre elles. Clearnet devient la contrepartie acheteuse du vendeur et la contrepartie vendeuse de l’acheteur.
À la fin de chaque journée, Clearnet établit le solde de compensation de chaque membre aussi bien pour les titrès que pour le cash dont le règlement/livraison doit avoir lieu le lendemain (t+1). La position nette de chaque membre compensateur correspond à un titre donné, pour une échéance donnée, dans une monnaie donnée. Quand les positions nettes sont connues, Clearnet calcule les appels de marge et le paiement des pri-mes pour les produits dérivés à échéance du contrat (liquidation ou reconduction). En fin de journée, Clearnet communique aux organismes de règlement/livraison les paiements en cash et les livraisons de titrès à effec-
tuer le lendemain. Euronext débite directement le compte de règlement auprès de la Banque de France (le compte du CM ou le compte d’un correspondant PR – Participant de règlement). Si le compte n’est pas suffisamment approvisionné, Clearnet constate la défaillance du CM.
Au cas où un membre du clearing est incapable de livrer les titrès ou d’effectuer le paiement du cash, le système recourt à plusieurs méthodes pour éviter la suspension des paiements.
1) Prêts/emprunts automatiques de titres
En tant que contrepartie garantissant la bonne fin des opérations, Clearnet doit livrer les titrès à l’acheteur en cas de défaillance du vendeur. En effet le vendeur risque d’éprouver des pertes en cas de non-livraison ou de livraison partielle des titres. Cette situation peut déclencher une crise systémique (il doit à son tour livrer les titrès à un tiers et ainsi de suite). Clearnet va donc rechercher un financement pour se procurer les titrès manquant ou à défaut emprunter les titrès auprès d’un autre CM.
2) Livraison partielle des titres
Si Clearnet se révèle incapable de lever les titrès manquants sur le marché, il peut procéder à une livraison partielle dans la mesure des titrès qu’il a réussi à se procurer, afin de limiter le préjudice subi par l’acheteur.
3) Opérations de sell-in ou de buy-out
En cas de défaillance dans la livraison des titres, Clearnet procède à l’achat des titrès se substituant ainsi au vendeur incapable de fournir les titrès (buyin procédure). En cas de défaillance dans le règlement du cash, Clearnet vend les titrès afin de se procurer le cash nécessaire pour se substituer à l’acheteur incapable d’effectuer le règlement. Les deux opérations se font suivant une procédure bien déterminée qui s’étend sur plusieurs jours afin d’assurer à l’opération les meilleures conditions de transparence. Une buy-in procédure peut-être initiée par anticipation si l’organisme de compensation estime qu’il y a un risque de défaut. La procédure peut-être également déclenchée à l’initiative de l’acheteur. Le cours retenu est le cours de clôture. En cas de défaillance technique, Clearnet peut transférer la position sur un autre CM après avoir liquidé la position du CM défaillant à hauteur de ses appels de marge afin de réduire son exposition.
En tant que banque de contrepartie, Clearnet garantit la finalité des opérations de clearing, c’est-à-dire la livraison des titrès et le paiement cash. Clearnet se substitue ainsi aux parties de la transaction. Pour les usagers, le risque de contrepartie est supprimé. Le risque sur les parties est
transféré sur l’organisme de compensation. Clearnet est à son tour garanti par ses fonds propres et contre-garanti (caution solidaire) par les bourses membres d’Euronext. Le contrôle des risques se fait à trois niveaux :
Un département spécialisé de Clearnet assure la supervision en continu des membres. Les audits portent sur les engagements financiers des membres, le respect des limites (de risque et de position) et le risque de crédit représenté par chaque membre.
Clearnet suit l’évolution des positions prises par les CM afin d’éviter la concentration d’une position sur des titrès ne bénéficiant pas d’une liquidité suffisante. Dans ce cas, Clearnet peut de sa propre initiative émettre des appels de marge spécifiques pour tenir compte d’une prise de risque qu’il juge excessive. Le concept de « limite d’emprise » {position limit) est particulier aux marchés des dérivés : il traduit une concentration excessive sur un instrument soit sous forme de pourcentage soit sous forme de nombre de contrats. L’exposition au risque est calculé suivant le rapport entre la marge initiale et la situation financière du CM ou de son client. L’évaluation du risque de crédit retient le niveau des fonds propres et le rating du CM. Afin de s’assurer qu’un CM est en mesure de faire face à la défaillance d’une contrepartie, Clearnet impose le nantissement de colla-téral sous forme de marge initiale et/ou de marge de fluctuation. Le mon-
tant des appels de marge dépend des instruments cotés (actions, obligations, dérivés, marchés réglementés, marchés libres). Il représente la différence entre le cours fixé au moment de la transaction et le cours obtenu au moment de la liquidation de la position. Les appels de marge ont lieu sur une base quotidienne.
A l’origine. Clearing 21 était un système de compensation développé conjointement par le CME (Chicago Mercantile Exchange) et le NYMEX (New York Mercantile Exchange) pour le traitement des produits dérivés sur les taux d’intérêt et les matières premières. En 1997, ParisBourse (aujourd’hui Euronext Paris) conclut un échange technologique avec le CME et le NYMEX aux termes duquel le CME faisait l’acquisition du système de trading NSC développé par ParisBourse. En échange, Clearnet était autorisé à utiliser le système Clearing 21. Conçu pour le traitement des produits dérivés, Clearnet a adapté le système Clearing 21 au marché français pour traiter également les transactions sur actions, obligations et instruments de la dette. Désormais les membres d’Euronext utilisent un même système de trading qui enregistre tous les ordres en temps réel.
Les principales caractéristiques techniques et fonctionnelles de Clearing 21 peuvent se résumer ainsi :
Clearing 21 comprend 5 modules organisés sur trois niveaux : les infrastructures, l’enregistrement et la gestion des positions, le calcul des risques et les appels de marge. Le Module « Produit » définit les produits et les contrats compensés par Euronext. Le Module « Organisation et gestion des comptes » définit les caractéristiques de la clearing house, des clearing members et des comptes de clearing ainsi que les relations entre eux. La gestion est partagée entre Clearnet (les clearing houses et les trading members) et les membres (la gestion des comptes). Clearing 21 est conçu pour enregistrer les paramètrès de plusieurs systèmes de compensation et de plusieurs catégories de membres (clearing members et trading members). L’architecture du module de gestion des comptes permet de suivre l’état des positions et du collatéral. Les positions des membres sont regroupées en quatre catégories suivant l’origine des transactions : « House » (ordres pour compte propre), « Market maker », « Client », « Défaut ». Chaque catégorie comprend deux niveaux de comptes : les Position Accounts (PA) et les Performance Bond Accounts (PB) pour la gestion des garanties aux-quels s’ajoutent les Settlement Accounts (SA) ou comptes de règlement qui sont communs aux différents types de transactions. Il n’y a qu’un compte de règlement par Clearing Organisation (CO).
Les membres ont accès à deux modules : un module d’ajustement des positions et un module de gestion des positions. Le module d’ajustement des positions (PGMS ou Posting and Give-up Management System) permet d’enregistrer les ordres en temps réel à partir du système de trading NSC. L’enregistrement peut-être manuel (suivant les capacités du back office), systématique (suivant des paramètrès fixés à l’avance) ou automatique (en fonction d’instructions permanentes). Le module PGMS enregistre également les corrections des ordres. Enfin il permet de transférer des ordres à un autre CMF (Clearing Member Firnï) ou de transférer une position sur le marché des dérivés soit en interne sur un autre compte soit en externe sur un autre CMF. Le module de gestion des positions (Positions Module) enregistre toutes les modifications qui affectent la position :
Le Module PB (Performance Bond) est utilisé pour la gestion des risques et le calcul des appels de marge. Utilisant la méthode SPAN (Standard Portfolio Analysis ofRisk), il permet d’effectuer le calcul des primes des produits dérivés et des appels de marge pour tous les autrès instruments de marché.
L’adoption du système Clearing 21 a permis d’améliorer les performances de Clearnet. Le nouveau système a produit des gains sensibles de productivité dans différents domaines :
Clearnet 21 s’est imposé comme système de référence aux autrès membres d’Euronext.
1 réponses pour "Un système de règlement livraison paneuropéen : Clearing"
Sublime lecture, merci beaucoup !!!
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